日本证券市场的规模在亚洲占第一位。日本学界和法界对证券内幕交易的民事救济在实践和理论上都有所探索，对我们有借鉴意义。
　　（一）以日本现行法律为依据进行探讨
　　对于内幕交易，日本学界和法界都认为在现行法的框架下追究其民事责任是很困难的。
　　日本证券交易法第166条和第167条是直接限制内幕交易的立法。相关的规定，还有第164条、第163条和第165条。第164条规定，公司高级职员或主要股东的短线交易盈利必须返还给公司；第163条规定，公司高级职员或主要股东负有提出买卖股票报告书的义务；第165条禁止公司高级职员或主要股东的卖出。
　　然而，这些规定对那些不知道消息而没有进行交易，或至少没有按那种价位（指内幕交易的价值）进行交易的投资者来讲，却不能给以救济。第198条之二规定，对违反第166条、第167条从事内幕交易而取得的财产予以没收、追缴；这同样不能给因此交易而受到损失的投资者以任何补偿。此外，由于第164条规定把从交易中获得的利益返还给不一定受到损失的公司，当然，如果利益返还给了公司，那么，也许可以讲对买进股票的投资者的间接损失有所弥补；但对卖出股票的投资者的直接损失却没有任何补偿。因此，从对被害的投资者的损害赔偿的角度看，必须考虑民事救济的方法。
　　在内幕交易通过集中公开市场进行的场合，与内幕交易者同时进行相反方向交易的人士是众多的，所以，确定交易当事人相当困难。更何况，与面对面的交易不同，公开集中市场上的交易，从性质上讲，交易当事人之间无法确立直接的买卖关系。至于损害数额如何确定也是个困难问题。总之，对受损害的投资人进行救济不容易。
　　当然，一方面是因内幕交易而获取利益（或避免损失）；另一方面是那些不知道未公开的重要事实的投资者由于进行了交易而减少了利益或受到了损失，如果考虑到这些结果，那么，对那些实施了内幕交易行为的人员就不仅应处以刑事罚，而且必须对受到损害的投资者给以损害赔偿。进一步讲认定民事责任不仅可以产生调整私人之间利益的效果，而且可以期待其发挥抑制内幕交易的作用。
　　尽管在日本现行法的框架下追究内幕交易的民事责任很困难，但在学界仍有二种态度；
　　一种持消极否定态度，他们认为必须先解决立法问题才能解决民事赔偿；另一部分则比较积极，他们认为，可以根据现行法的解释来解决民事救济问题。持消极态度的人指出，在内幕交易通过公开集中市场实施的场合，根据现行法可以来取的措施受到很多限制，因此必须从立法上检讨民事救济问题。
　　另一方面，认为可以根据现行法的解释解决民事救济问题的人士指出，有以下3种考虑方法：
　　第一，从内幕交易中的“交易”的角度考虑，站在这一立场上，将违反证券交易法的行为与民法第709条的不法行为联系在一起，采取这种观点的学说相当多。另一种观点认为，直接以违反证券交易法第157条为理由追究民事责任。但由于证券交易法第157条有刑罚规定，而没有追究民事责任的明示规定，因此，很多学者认为，依照第157条追究民事责任是很困难的。
　　第二，以“不披露”情报为由追究其民事责任。因内幕交易，被害人由于不知道情报而蒙受了损失。从这一点出发，将证券价值的不实表示作为问题，内部人员违反了公开情报的义务，是不履行或延迟履行适时公开的义务。
　　第三，在董事进行内幕交易的场合，就存在着商法上救济的可能性。这里又分为二种：即根据以第266条1项5号的对公司的责任和根据商法第266条之三的对第三者的责任。然而，前者的责任是针对公司的，即使承认这种责任，作为交易相对人的投资者也得不到赔偿。就后者而言，第三者是否包括股东，在商法上也是有争论的。作为内幕交易的相对人，是进行了交易的股东，这时，可否适用该条文就很成问题。更何况，在董事作为个人（即为了个人）进行内幕交易的场合（大多数是这样），就很难符合商法第266条之三第1项规定的“执行其职务”的要件；但在公开虚假情报、不公开应当公开的情报是因为懈怠自己任务时，就有可能适用该条文。当董事代表公司为了公司的利益进行内幕交易时，就可以对第三者负民事责任。但实践中，董事为了公司利益进行内幕交易的情况很少。
　　作为民事救济的方法还有其他一些。例如，可以认可由于错误（民法第95条）、诈欺（民法第96条）、瑕疵担保（民法第570条）、契约缔结过失引起的有关契约关系上的追究责任。在这些情况下，面对面的交易也许是有效的，但对于通过公开市场进行的内幕交易，能不能适用就很成问题，因为很难认定证券买卖的当事人之间存在着直接的契约关系。
　　日本学者上田真二教授原先认为可以美国法为模本，讨论内幕交易的民事责任问题。但后来发现，内幕交易的被害人不是因为内幕交易的“交易”，而是因为情报（重要事实）没有公开，即“不公开”而受到损失。因此，在这里，从日本法的观点出发，把通过公开市场进行的内幕交易的民事救济（对被害人的救济），采取大多数学者承认的观点，即把证券交易法上的内幕交易规范与民法第709条的不法行为相结合，其构成是否妥当？而且，公开情报的问题，构成的可能性又如何，对这些问题进行研讨，即从现行法的角度探讨司法救济的可能性。从上述目的出发，我们不进行立法论的探讨。
　　（二）基于“交易”行为的救济
　　1．问题的焦点
　　尝试把违反内幕交易规范与民法第709条的不法行为相结合进行民事救济，就要例举证券交易法上的有关规定，历来是以违反证券交易法第58条（现行第157条）为根据的，1988年修订后，可以例举的有第166条、第167条和第157条。但是，为了成立民法第709条的不法行为，就必须具备：（被告的）故意、过失、权利侵害（或者违法性）、责任能力、损害的发生、因果关系等要件。从这一立场出发，违反第166条，第167条或者第157条是作为违反取缔性法规考虑的，可以解释为满足违法性要件。在内幕交易实行的场合，作为被害人的原告必须举证（被告的）故意、过失、损害额、以及损害与内幕交易行为的因果关系等。在这里，成问题的是，内幕交易的“交易”是否构成投资者受到损害的原因。也就是说，能否认定损害与内幕交易的因果关系是很成问题的。
　　2．因果关系的研讨
　　民法第709条规定“侵害他人权利者”负“因此而产生损害”的赔偿责任。也就是说，为了成立不法行为，加害行为和损害的发生之间必须存在因果关系。当内幕交易在公开市场上进行时，举证因果关系（事实上因果关系）是非常困难的。由于与内幕交易同时进行交易者人数众多，因此，确定实施内幕交易者与实行相反方向交易者之间的对应关系很困难。在公开市场上进行的证券交易中，交易当事人之间难以成立直接的买方。卖方关系。交易当事人通常委托证券交易所会员，即证券公司，在交易所进行买卖。（参照日本商法第551条）。在交易所市场上，买卖交易按照价格优先、时间优先的原则以集会竞价的方式进行。（参照东京证券交易的业务规程第10条）。因此，在通过交易所市场进行的买卖交易中，由于同时进行交易者人数众多，所以，就难以确定买主和卖主的对应关系。即使在可以确定的条件下，如果实施内幕交易者没有买进（或卖出），那么，实行相反交易的人（原告）也不会发生损害或不一定发生损害。所以，对应于被告买进（或卖出）的，不是原告的卖出（或买进）；因为即使没有被告的买进（或卖出），原告也是要卖出（或买进）的。也就是说，被告的内幕交易，不会引致原告的损害的发生。从这种观点出发，认定不法行为因果关系的“必然”公式，就不能得到满足。
　　3. 判例的检讨
　　东京地方法院1992年10月29日的判决，成为第一个追究内幕交易民事责任的案例。在本案中，被告卖出的股票与原告的损害之间到底有没有因果关系成为争论的焦点。案件概况如下：
　　1988年12月19日，原告X在东京证券交易所，通过A证券公司以总价款3.0298亿日元购买了日本航线股份有限公司的（以下简称“日本航线”）股票49．4万股。同月23日上午，日本航线和山下新日本汽船股份有限公司（以下简称“山下新日本汽船”）合并以及两公司大幅减资的消息公开发表。其后，日本航线的股价持续下跌，从每股580日元到623日元的价位，下跌至每股180日元。
　　原告X提出以下主张：对作为损害保险公司的被告Y（系新日本航线的第三大股东、山下新日本汽船的第二大股东）以不法行为为理由请求损害赔偿。原告X认为自己受领了Y通过交易所卖出的股票（作为原来的股东，Y的名字有记载），Y知道二公司合并及减资的情报，为了避免自己持有的股票价格下跌而造成的损失，就卖出这些股票，这是一种故意的不法行为（即所谓“内幕交易”）。如果Y不卖出，X也就不会受领本案这些股票，从这一点讲，具有自然的因果关系（条件关系）。从上述理由出发，原告X主张，被告Y应赔偿X的购入价格与以每股180日元计算的现在的价值之间的差额（共计2.1406亿日元）。与此相反，被告Y主张，在卖出日本航线股票时，自己根本不知道公司合并的消息，X所主张的因日本航线的股价暴跌而受到的损害与Y的卖出日本航线股票的行为之间，没有自然的因果关系（条件关系）。
　　基于以上事实，法院作出以下判决：
　　“为了认定不法行为的因果关系，首先必须认定被告的行为与原告的损害之间有条件关系，即所谓，‘如果没有A就没有B’这种关系。……因此，问题在于，是否可以说，被告卖出的股票就是被原告取得的，即买进的呢？进而，在肯定这一点的场合，被告的卖出如果是违法的（内幕交易），那么，被告的卖出行为与原告的损害之间就可以说有因果关系。
　　但是，……在证券交易所的股票交易中，个别顾客的委托单，都是通过证券公司在证券交易所集中进行的，以价格及时间为基准将委托的买单和卖单进行集会竞价成交（即买卖成交）。因此，在这种情况下，所谓被告卖出的股票与原告买进的股票之间要成立买卖关系（即买卖成交），首先，必须由原告举证，证明在集合竞价中，被告的卖出委托单和原告的买进委托单之间，现实地结合在一起（即证明被告卖出的股票恰好是原告买进的股票）。
　　……在东京证券交易所上市的股票交易（包括日本航线股票），股票和价款的清算要按集中清算制度办理，股票的让度也是按股票清算转帐制度实施的。对于买进股票的顾客，通常会给予保护保管证，只有在顾客希望的情况下，才会给予股票；这种场合下：（1）该证券公司的保护保管证；（2）该证券公司当天交易相互冲抵剩下的股票；（3）从日本证券结算指定的别的证券公司接受的证券，这些证券有指定的品种和数量，是一种特定证券的组合。
　　因此，根据原告从A证券公司取得的本案的股票的事实不能推定被告的卖出委托和原告的买进委托在证券交易所相结合而买卖成交。原告举证主张，以前面的事实推定被告的卖出委托和原告的买进委托有现实的结合关系，是缺乏事实根据的。
　　根据上述理由，原告关于因果关系的主张是欠妥的，其余的争论点也无法判断，因此，本案的请求是没有理由的。”（参见东京地判1992．10．29《金融法务事情》1321号23页）
　　本案的判决驳回了原告的请求，认为原告主张的因果关系不成立。也就是说，判决认为，如果能确认被告卖出的股票恰好由原告取得（买进），那么，被告的售出（内幕交易）与原告的损害之间就有因果关系，为此，原告必须举证证明被告的卖出委托和原告的买进委托是现实地结合在一起的。然而，正如前面所叙述的那样，在证券交易所的买卖制度，当事人之间不存在直接的买卖契约关系，在集合竞价的方式下，相互的委托是否能现实地结合起来，这本身也是个问题。换句话说，要求原告举证被告的卖出委托与原告的买进委托现实地结合在一起，是欠妥的。此外，原告取得了以被告Y名义记载的股票，因而主张由买卖得到承继取得。这一点，如判决所述那样，股票买卖交易的结算，除一部分品种外，大部分实行集中保管转帐制度下。在这种制度，股票由保管转让机构进行集中性的混杂保管，股票的出让和受让，只是在帐簿上的户头之间转帐。也就是说，把内幕交易实施人的股票和股票的取得联系在一起是不妥当的。
　　尽管有学说认为，原告没有必要举证，在证券交易所，被告的卖出委托与原告的买进委托现实地相结合而买卖成交，但判例对这种学说持否定立场。关于因果关系的认定，也有各种各样的解释。下面就看一看，在学说上是如何认定因果关系的。
　　4. 认定因果关系的各种学说的探讨
　　在学说上，主要有三种见解：第一，转换为重要性判断的见解。根据这种见解，对具体的事例，不是决定主观上的重要性，而是“设定”平均的、理性的投资者，某种事实对这些人的投资判断是否会产生重大的、决定性的影响，以此为标准进行判断，从而决定重要性，用它来代替对因果关系的举证。
　　第二，利用对市场进行欺诈的理论，认定因果关系的见解。根据这种见解，原告信赖来自被告的虚伪表示或者不表示，而进行了证券交易，在这种情况下，原告的这种主张不需要举证；只要对信赖市场价格的主张进行举证就行了。
　　把重要性的判断转换成对因果关系的举证，在美国法上最初看到了这种方法。对市场欺诈的理论，确切地说，就是认定事实上因果关系的理论。在美国法上，对适用于内幕交易案件是给予肯定的。根据这一理论，原告被要求举证，日本的证券市场是不是一个有效率的市场？但这种举证要求，对原告而言，又是一项新的负担。更何况，作为该理论前提的有效率的资本市场的假设，对日本证券市场是否合适也不一定很明确。而且，根据上述二种见解，应当承担责任的主体，并不限于典型的公司内部人员，其范围还涉及第166条及第167条的列举人员。在美国，根据证券交易法第10条b项及证交会规则10b－5，应当承担责任的主体，是以负有公开信息的义务为前提的。在这一前提下，才可采取转换成重要性判断的方法。此外，即使在学说上可以把对市场欺诈的理论用于内幕交易上，但应在具有公开信息义务的前提下才能够使用，关于这一点，即使在日本，也应作同样的考虑。而日本证券交易法第166条、第167条所列举的人员是否具有公开信息的义务呢？有关见解并不很明确。
　　第三种见解，与前面两种相对应，这种见解认为，由于第166条、第167条所列举的人员负有公开信息的义务，从而可以认定具有因果关系。根据这种见解，内幕交易属于基于不作为的不法行为的类型。对不作为的不法行为的因果关系，作如下考虑：如果实施“作为义务”内容的“作为”，就不会发生“侵害权利”的结果。而且，把内部人员的“作为义务”定义为在进行证券交易时，有公开信息的义务，这种公开信息的义务是根据第166条、第157条1号以及证券市场的公序良俗来认定的。在通过证券市场进行交易时，根据证券交易法的规定，应促进公司公开内部情报；在现实地公开发表后，才进行证券交易。而且，当实行了内部人的作为义务（公开义务）的内容一作为（公开）的场合，由于没有发生侵害权利的结果，就可以认定因果关系的存在。
　　但是，从第166条的规定看，这种公开义务的推定是很困难的。第166条4项对重要事实的“公开”（披露），规定了形式上的要求，因此，对其课以任何义务（促进公开的义务）都很困难。
　　5．小结
　　从上述讨论可以看到，把违反内幕交易规范与民法第709条的不法行为相结合（相联系）尝试进行救济的方法，在因果关系的认定上有困难。因此，不能说它是一种妥当的方法。但这种方法，使追究由第166条、第167条所规制的人员的责任有了可能，就这一点而言，还是有吸引力的；但这些范围内的人员都欠缺应当承担民事责任的根据。第166条、第167条为了明确“禁止行为”与“合法股票交易”之间的界限，规定了客观化、明确化的构成要件；并规定了形式上的适用要件。当可以满足这些形式性的要件时，才可能构成犯罪。实际上，由于制定了第166条和第167条，才揭发了数起内幕交易案。但从民事救济的观点出发，投资者所遭受的损害却不能说是由“内幕交易”而引起，因此，作为处罚“交易”行为的规定——第166条和第167条也有不妥当之处。

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