刘长坤

　　内容提要

    20世纪80年代的日本“泡沫经济”具有独特的宏观、微观和结构性因素，中国目前宏观经济环境与日本80年代中期的“泡沫经济”，有某些相同之处，但差异较大。提高对“泡沫经济”的警惕与认识、采取适当的宏观经济政策应对不同阶段经济发展显得极为重要。

　　追求宏观经济稳定是每个国家经济政策的重点。但是如果用传统的宏观经济理论看待经济波动，会发现有很大的偏差。因为在利率、物价和国内实体经济都属平稳的情况下，同样会突然出现经济崩溃。以日本为例，上世纪日本在其“泡沫经济”破灭前的几年，从传统的宏观指标看，经济运行是正常的，通货膨胀和失业率都在2%左右的低水平，长期利率也在3%上下，投资、消费和进出口都在正常区间，然而以房地产和股票市场为代表的资产市场价格急剧攀升，在90年代初使日本经济陷入长期萧条之中。

　　日本“泡沫经济”破灭的根本原因在于过去被认为依附于实体经济的金融市场改变了其从属地位，成了经济运行的主角，更多的企业和个人在其资产运作中也转向金融市场来寻求利益。随着全球财富的快速增长，物质生产领域消化不了那么多剩余资金，这些资金就自创了各种金融交易市场，这些市场有着天生的高流动性、高波动性。而且，在个人的资产持有中，金融资产的比重不断提高，财富效应也相应扩大，最终使金融市场成为宏观经济不稳定的重要因素。

　　日本的案例符合宏观经济学中泡沫可能引致经济崩溃的原理，而且有深刻内涵，它涉及到一国经济追赶型高速增长阶段结束后如何保持更长期平稳增长的问题，如果没有把这个阶段过渡好就会陷入“泡沫经济”之中不可自拔。

　　一、宏观经济失衡是导致日本“泡沫经济”的主要原因

　　第二次世界大战后日本陷于巨大的社会动荡和猛烈的制度变革之中。然而，在这种动荡之中形成了赶超型的经济增长机制，上世纪整个六十年代日本实现了史无前例的每年10%以上的增长率，八十年代迅速进入了发达国家的行列。但是，日本在进入经济发达国家行列不久即陷入“泡沫经济”之中，而泡沫的破灭更使日本经济长期无力恢复正常增长。

　　日本产生“泡沫经济”除了有政府的广泛行政干预导致企业行为扭曲、独特的公司治理结构造成企业的内部人控制和银行影响力过大、金融自由化带来的大量过剩资金加速“泡沫经济”的形成等三个方面的原因之外，还有一个重要原因就是宏观经济政策存在重大失误。日本政府宏观经济政策的重大失误，可以从两个方面分析，一是面对1985年“广场协议”后急速开放的资本市场，二是“泡沫经济”形成和破灭后的调整应对。

　　(一)扩张性货币政策并导致流动性大量增加

　　“广场协议”后日本经济出现不景气，GDP增长由1985年的4.4%下降至1986年的2.9%。为应对经济萧条，日本央行实行扩张性货币政策并导致流动性大量增加。1986年日本连续5次降息，央行贴现率由5%降至2.5%。降息一方面有助于防止日元过快升值，另一方面可以扩大内需，通过提高日本国内的投资和消费促进经济增长，减少对外依赖程度，缓解日元升值对经济增长的不利影响。在1986年，央行的经济目标并不矛盾，扩大内需促进经济增长与维护币值稳定都要求日本央行实行扩张性货币政策，因此，1986年的降息措施是正确的。由于各种原因,2.5%的央行贴现率维持了两年多,到1989年5月才再次加息。由于日本央行投放基础货币主要通过再贷款,较低的贴现率导致基础货币大量发行。

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