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关闭窗口 日本新股不公正发行判断基准考察
一 判断基准：是否存在不正当的发行目的
现行日本商法，除了限制转让股份的公司，不承认股东在法律上的新股认购权。同时，限于公司章程未作特别规定的情况下，董事会有权决定是对股东送股还是对第三者配股亦或采取向社会公众募集的形式发行新股，即新股分配自由的原则被认可。多数的判例、学说，对由于采取给第三者配股或向公众募集的方式而使原股东的持有股份比率降低的争讼也不就此认为这样的新股发行是不正当乃至不公正发行。就连近年在日本引起巨大反响的秀和对忠实屋、稻下屋事件（以下简称：秀和事件 笔者），虽然最后判定该案的新股发行属于不公正发行，但担任审理的东京地方法院仍然作了如下说明：在现行商法上，排除了股东的新股认购权而承认分派股份自由原则；根据新股的发行目的而认为有必要进行第三者配股的场合，基于承认授权资本制度，因而也承认董事（会）对经营权限的自由行使，经董事（会）判断下的对第三者配股被认可，如果因之使原股东的持股比率低下，也不能仅依此即裁定该发行为不公正。
那么，第280条规定的“不公正的方法”的判断基准该是什么？对这点，日本传统的判例及学说几乎一致认为是“不正当的目的的存在”。但这一基准具体究竟是指什么呢？首先，在学说上分为以下几种见解：
（1）为了维持、获取支配权，董事只对自己或自己一派分配新股。
（2）不仅指公司并无资金上的需求却发行新股，从而使原股东的持有股份比例降低的情况，而且指即使有必要筹集资金，董事只对自己或自己一派分配新股的场合。
（3）不同意以上的两种见解。而认为只要资金筹集的必要性明确存在，经营者即使只对自己一派分配新股，因之使反对派股东持有股份比例降低了，也不能算不公正发行。
以上的学说见解，并未十分明确说明一些典型的不公正发行为什么属于第280条之10规定的不公正发行，大约只是考虑了它们不能不属于公正发行。其实，（1）的情况下，可以理解为：现经营者以谋求个人利益为目的发行了新股，这是对董事会的发行决定权限及分配自由原则的滥用。（2）的见解，似乎旨在强调，为了公司的资金筹集，一定的情况下，牺牲原股东的既得利益也许在所难免，但不能包括董事的权限滥用。见解（3）则一味顾及现代股份公司所有与经营分离的现状，那样有导致股东的利益完全受不到保护之虞。而站在股份有限公司真正的主人应该是股东的立场上，这样的见解不免受到质疑。这点我们下面还将谈到。
但是，就日本商法判例界一贯的做法看，明显是更倾向于顾及现代股份有限公司与之创设时大相径庭的种种现状，因而基本同意（3）的观点，即提出了主要目的理论。下面具体来看一看提出这一理论的代表性判例：惠美寿纺织公司事件。“案情”Y公司的资本金额5千万日元，已发行股份总数100万股，在公司更生手续终结后，立即通过董事会决议，以每股85日元向社会公众募集的形式发行80万新股。原股份过半数的股东X因之提起诉讼（本案为上诉审笔者注）：（1）新股的发行价格85日元属于特别有利的发行价格。（2）因为新股的发行是为了剥夺X具有的对公司的支配权为目的，属于以显著不公正的方法发行。因此，向法院申请停止上述新股的发行。
“审判”驳回该申请
该审判在论述了不能轻易否定董事会有权作出的新股发行决定的见解后，又指出：如果一味排斥停止发行请求的申请，会成为无视股东具有的、法律上保障了的、以不公正的发行方法为由停止新股发行的权利；因此，“在停止发行的请求上，应该确认提诉股东（笔者加）以下程度的解释。说明（以下称为：举证责任 笔者注）是必要且充分的。即董事会在举行新股发行的种种动机中，达成不正当的目的这种动机比其他动机优先，即主要的主观要素（主要的不正当目的为动机笔者注）可以被认可。
二 对判断基准的检讨：实务界、学术界的新动向
以上可看出，日本的公司以各种目的为由发行新股，尤其采用对第三者配股方式时，未必都是为了公司的资金筹集。而商法实务界制定了主要目的原则，即如能判定公司发行新股的主要目的是为了公司的资金筹集，则不论其中是否存有别的不正当目的，新股发行本身被认为合法。另一方面，近年来，日本一些公司为了防止被他公司收买，频繁使用对特定的第三者配股的方式发行新股，以求企图收买该公司一方的持有股份比率相对降低。这样的情形下，如果仅仅拿出一个主要目的理论，发行股份的公司随便找到点什么资金需要理由，发行就能合法成立。而只要是对第三者配股，原股东的权利就会受到影响。所以，学说界指出，公司准备增加资本的场合，首先考虑按比例向原股东送股，如果要采取对第三者配股方式，则必须是为了公司全体股东的利益的场合。而至于董事（会）只是基于企业的实质所有者股东的授权具有公司经营权限而已，决定谁来支配公司只能依据股东的意思，董事无权判断，即所谓的权限分配秩序说。主张这一学说的学者在具体见解上又稍有分歧。以这一学说的一种观点认为，为了防止被收买而出现的争夺支配权的场合，原则上董事不能利用对第三者配股形式。理由是，这种防卫手段不当地干涉了董事（会）和股东（大会）这两种组织机关间的不同权限分配，这是不应该被允许的。因此这样的场合，董事应该做的是向股东提供必要的情报，以利于股东作出合理投资判断。这一观点的特色是把支配权的争夺放到经营者的一种监视机能中考虑，而企业之间的收买行为也只被当做个人股东一样的股份交易看待。
但是，对于存在支配权争夺的场合，要求董事（会）绝对持不介入态度未免太不现实，当然，一旦介入不利用对第三者配股方式也就不现实。因此，同样同意权限分配秩序说的另一见解是，原则上不赞成董事对支配权争夺的介入，但是，对于企业来说存在特殊的事由。比如，筹集资金的必要性及业务协作、或者为了职工持有股份制度等作为例外可以进行第三者配股发行，只是对于引起诉讼时的举证责任应由董事（会）一方负担。在这一观点下，对第三者配股，尤其是对特定的人大量配股的场合，首先可推测董事有维持支配权的目的，如果董事不能充分负担举证责任的情况下，多半属于不公正发行。这一观点亦并不绝对否定董事在公司支配权争夺时使用防卫措施、包括对第三者配股手段的利用，但是不承认这种情况下的董事的经营判断自由权原则。而既然主张了董事的举证责任，就涉及到或者接受客观的司法审查或者有义务在股东大会上听取股东意见。因此，这一观点基本上是对日本现行的授权资本制度持批判态度的。
围绕利用第三者配股方法而出现的问题，近来年，如前面提到的秀和事件那样的审判，也开始对传统的理论及实务界一直坚持的主要目的理论提出修正性见解。这里，我们来仔细整理一下秀和事件的案情和审判结论。
“案情”（1）经营超市业的被申请人Y（忠实屋）有资本金约26亿日元，已发行股份总数约9029万股，（2）同Z（稻下屋）有资本金约82亿日元，已发行股份总数约5089万股，两者都是日本东证1部上市股份有限公司。申请人X（秀和）在取得了两者的分别为33．34％、21．44％的股份之后，对Y及Z提出与另一公司A合并的建议。为了对抗这一建议，平成元年7月8日，Y、Z之间达成了业务协作及资本协作的合作性意向。并且，同月10日作出互相进行第三者配股增资的计划，即Y以一股1120日元价额发行2200万新股，全部分配给人而Z以一股1580日元1240股，全部发行给Y，以使X持有股份的比率分别降为26．81％、17．24％。X因此向东京地方法院提出停止两者的新股发行的申请。
“审判”申请予以认可
对于本件新股发行是否属于不公正发行，审理认为，“在股份公司的支配权上发生争执的场合，涉及到对；日股东的持有股份比率带来重大影响的数目的新股被发行、该发行是向第三者配股的情况、并且该新股发行是以维持现经营者的支配权为主要目的而使特定的股东的持股比率低下的时候，该新股发行应该被认为是不公正的发行。另外，新股发行的主要目的即使不属于以上的情况，如果意识到由该新股发行会使特定的股东的持股比率显著低下却发行了新股的场合，只要没有使该新股发行正当化的合理的理由，该新股发行仍然应被认为是不公正发行”。本案认可X的申请，作出停止本件新股发行的临时处分决定。
该案的决定不仅强调了以维持支配权为主要目的的新股发行为不公正发行，很明显是扩大了判定不公正发行的范围。特别引起注目的一点也是，对第三者配股的情况下，如果有公司业务上的特殊需要，该举证责任判为由发行股份的公司一方负担。这与权限分配秩序说的观点之一是一致的。
但是，有学者指出，本件新股发行被判为不公正发行的主要原因是：筹集的大半资金只是作为相互缴纳股款之用，因此两公司的资本只是名目上增加而已。换言之，在审判并未抛弃主要目的理论的前提下，本件新股发行只要找到资本增加的理由。而并无如此大的瑕疵，仍很难被定为不公正发行。
三 新的法学理论、法律规制的必要性
以上，概观了日本实务界及学术界在新股的不公正发行问题上，围绕第280条之10停止请求处分规定而展开的一系列审理和研讨。由此可看出，大多数的判例及学说主张重视公司利益并强调交易的安全性保护，而对股东的保护则取退而求之的态度。第280条之10实际上未能成为保护股东合法权益的有效法律手段。然而，上述只从解释论上考虑该条项的可适用性，我们也已看到无力从根本上解决问题的局限所在。所以，笔者以为有从立法论上研讨的必要性。
日本商法在第280条之3第2款规定，“公司在缴纳股款日期两周以前，应当将新股是票面金额股或是无票面金额股的区别、种类、数量放行价额、缴纳股款日期和募集方法进行公告或通知股东。”不用说，这本来是为了在违法或不公正的新股发行下维护股东的利益甚或在公司的支配权关系变动中维护股东的利益，而设定的董事（会）新股发行的公告或通知义务（以下简称：公示义务笔者注）。但是，即使是导致公司支配权变动的新股发行，公司只要能证明多半会存在资金增加的必要性的话，发行就可以不属于不公正。因此可以认为，该项公示义务规定对于股东针对不公正发行行使第280条之10的停止处分权来说只是形同虚设，或者说公示义务缺乏与停止处分请求权的机能的一体性或关联性。所以，为了明确对停止新股发行请求权的意义，第280条之3第2款的公示事项似乎有进一步具体化的必要。即：如果把公示义务规定的存在作为股东在实体法上实现停止请求权的保证要件、并且认定公示上的缺陷构成发行手续的暇疵会怎样？换言之，是否可以认为公示义务的缺陷就相当于对停止请求权这一股东在实体法上的权利的侵害。如是，现行日本商法的第280条之3第2款中，对募集的方法的公示不用说是必须的，同时规定应公示选定该发行方法的合理的理由。这样的结果，董事（会）便负有说明由新股发行的计划到实行为止的符合法政策要求的理由的义务。
一般而言，要进行大量的股份发行，一定程度的准备计划总是必要的，特别在企业之间有资本协作目的的场合，与对方通常会进行一定的交涉，那么，如果可以通过法定公示事项提供相关的资料给股东，该股东也就可以判断是否应提起停止发行的诉讼。而这无论对新股分配自由原则还是筹集资金的机动性来说都没有什么妨害。
另外，笔者以为还会得出以下的结论。即现经营者只对自己一派配股的场合。由于对特定的人配股而使得反对派股东的持股比率下降，给股东的支配权关系的争斗施加影响的场合等等，可以预料这些在提出的配股方法的合理理由的公示事项中多半会值得怀疑，这样一旦引起诉讼，审判机关对新股发行的主要目的是为了维持支配权的判断也一定变得容易起来。
因此，违反公示义务就构成了停止发行请求的原因，董事（会）的公示义务与股东的实质的利益连接在一起，以公示义务为前提的停止处分请求权规定将成为充分维护股东合法利益的有效手段之一。
四 结束语
众所周知，中国现阶段没有实行授权资本制，仍然采取股东大会中心主义。但是，我们却未健全股东的出席法定人数制度，而股东大会倾于形式化的危险已经出现；控股股东支配公司，使中小股东无力对公司施加影响。这样，象本文涉及到的不公正发行方法一旦被利用，利益受侵害的股东怎样在实体法上获取保护？笔者以为这已成为我国公司法的当务之急的立法课题之一。
给予违法或不公正发行以怎样的法律制裁，首先取决于在多大范围内界定了违法或不公正，亦即给予了受害股东多少可起诉的机会及权利。当然，另一方面，在多大程度上可借鉴国外法规定，包括日本法的相关规定，还有待商榷。本文笔者也渴望聆听到有关高见。顺便说，笔者以为本文提出的修改、强化公示义务的意见，对于不采取授权资本制度公司的合法、正常运营，一样具有探讨的价值。
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【作者介绍】日本上智大学法学研究科
《外国法译评》 第2000-1期
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